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As criações de ETFs spot no modelo cash introduzem atrasos na execução de mercado, nos quais os participantes autorizados absorvem até 0.00055 em taxas de taker ao fazerem o hedge da exposição spot contra mercados de perpetual swaps.
Um Participante Autorizado (AP) executa ordens de criação e resgate em blocos definidos de ações chamados unidades de criação (creation units). Em ETFs tradicionais de commodities ou ações, os APs entregam ativos físicos diretamente por meio de cestas de criação in-kind. Sob as estruturas de criação em cash exigidas para ETFs spot de cripto, o AP transfere dinheiro em espécie para o emissor do ETF em vez de depositar os tokens subjacentes diretamente com o custodiante.
Quando um AP envia uma ordem de criação, o broker do fundo pega o dinheiro e compra Bitcoin ou Ethereum no mercado spot em exchanges externas. Após a compra, o broker deposita as moedas em um custodiante dedicado. O emissor então emite (mints) novas ações do ETF e as transfere para o AP.
Como a liquidação em cash e a execução do broker criam um atraso temporal entre a solicitação inicial de criação e a entrega final das moedas, o AP carrega exposição ao mercado. Para fazer o hedge do risco de preço durante essa janela de latência, os APs abrem posições vendidas (short) em venues de perpetual swaps ou em order books spot enquanto aguardam a liquidação da criação.
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| Venue | Taxa Spot Maker | Taxa Spot Taker | Taxa Futuros Maker | Taxa Futuros Taker |
| Bitget | 0.0010 | 0.0010 | 0.0002 | 0.00030 |
| Bybit | 0.0010 | 0.0010 | 0.0002 | 0.00055 |
| MEXC | 0.0000 | 0.0005 | 0.0000 | 0.00020 |
| OKX | 0.0008 | 0.0010 | 0.0002 | 0.00050 |
Ao fazer o hedge da exposição spot com contratos perpetuais, os APs também pagam ou recebem liquidações de taxa de funding a cada 8 horas. As taxas de funding de BTC mostram uma variação perceptível entre as venues, criando custos de hedge desiguais para os participantes do mercado.
| Venue | Funding de BTC 8h Normalizado | Volume 24h da Venue (USD) |
| Bybit | +0.0074% | 5,985,298,522 |
| OKX | +0.0078% | 5,985,298,522 |
| Bitget | +0.0100% | 5,985,298,522 |
| MEXC | +0.0100% | 5,985,298,522 |
O spread da taxa de funding de BTC entre a Bybit e a MEXC é de 0.0026 pontos percentuais por janela de 8 horas. Para perps de ETH, onde o volume total de 24 horas atinge 9,125,641,312 USD, a OKX fica em +0.0033% enquanto a Bitget fica em +0.0100%, representando um spread de 0.0067 pontos percentuais a cada 8 horas.
Os números diários de fluxo de ETF publicados refletem a compensação líquida de criação e resgate, e não o fluxo de ordens spot em tempo real. Uma entrada líquida reportada de 100,000,000 USD significa que os APs emitiram ações de ETF no valor desse montante agregado para satisfazer a demanda prévia ou capturar prêmios sobre as ações.
Se um AP fez pre-hedge ou acumulou inventário spot em exchanges de cripto antes de enviar a cesta de criação, a compra spot real ocorreu horas antes que os dados de fluxo aparecessem nos relatórios de compensação. Os números de fluxo registram ajustes de balanço institucional, não ordens a mercado simultâneas no order book.
Os números de saída (outflow) operam sob o mesmo atraso estrutural. Uma saída líquida indica que os APs resgataram ações do ETF em dinheiro. O broker vende a cripto spot mantida pelo custodiante para levantar caixa, que é liquidado de volta para o AP. Os outflows mostram resgates estruturais em vez de vendas em pânico instantâneas nos order books das exchanges.
O Valor Patrimonial Líquido (Net Asset Value ou NAV) representa o valor total de referência da cripto mantida pelo custodiante dividido pelo número de ações do ETF em circulação, calculado uma vez por dia de negociação no fechamento do mercado acionário. As ações secundárias do ETF são negociadas continuamente durante o dia de negociação em bolsas tradicionais.
Quando a pressão compradora na negociação secundária empurra o preço da ação do ETF acima do NAV, forma-se um prêmio. Os APs exploram esse prêmio vendendo a ação do ETF a descoberto (short), comprando spot ou abrindo perps comprados (long) em exchanges de cripto e enviando uma ordem de criação em cash para emitir ações ao NAV.
Um AP executa um hedge short de 10,000,000 USD em futuros perpetuais para cobrir uma janela de criação em cash.
Na Bybit, aplicar a taxa de taker de futuros de 0.00055 exige uma taxa inicial de 5,500 USD. Receber o funding de 8 horas a +0.0074% em uma posição short gera 740 USD. O arrasto (drag) líquido de execução é igual a 4,760 USD.
Na MEXC, aplicar a taxa de taker de futuros de 0.0002 exige uma taxa inicial de 2,000 USD. Receber o funding de 8 horas a +0.0100% em uma posição short gera 1,000 USD. O arrasto líquido de execução é igual a 1,000 USD.
A diferença de 3,760 USD por bloco de 10,000,000 USD demonstra como a escolha da venue altera a fricção de arbitragem. Se o prêmio da ação do ETF sobre o NAV for menor do que o arrasto de execução combinado com o atraso de liquidação em cash, os APs param de criar ações. O preço da ação do ETF então se descola do NAV até que as taxas de funding das exchanges se ajustem ou os prêmios das ações se ampliem o suficiente para cobrir as taxas de execução.